Agfa-Gevaert rebota, pero mantiene importantes riesgos

Son noticias positivas, pero no solucionan de golpe los problemas del grupo. La empresa sigue teniendo una rentabilidad muy baja, una deuda elevada y negocios en declive.

Siris Capital entra en el accionariado de Agfa

Siris Capital comprará el 19,1 % de Agfa que actualmente está en manos del fondo activista alemán Active Ownership (AOC). AOC entró en el capital en 2018 y fue aumentando su participación hasta 2022. Según nuestras estimaciones, ha perdido cerca del 90 % de los aproximadamente 100 millones de euros que invirtió. Su paso por el accionariado coincidió, sin embargo, con una profunda transformación de Agfa. En 2019, la compañía vendió parte de su negocio informático para hospitales y, en 2022, se desprendió de la problemática actividad de impresión offset. Desde entonces ha concentrado sus esfuerzos en unos pocos negocios con potencial de crecimiento. El problema es que esa transformación todavía no se ha traducido en crecimiento orgánico de las ventas. Además, sin contar los ingresos obtenidos con las ventas de negocios, Agfa no ha conseguido dejar atrás las pérdidas, entre otras razones por los continuos gastos de reestructuración (el tamaño del grupo se ha reducido considerablemente). En 2026, su facturación equivale apenas al 50 % de la registrada en 2018. Y en ese mismo periodo, el margen operativo antes de gastos de reestructuración se ha reducido a una tercera parte. En el primer semestre se situó en solo el 1,7 %. Para el conjunto del año, alcanzar un resultado cercano al equilibrio ya sería un logro.

Agfa y EFI unen sus negocios de impresión industrial

El segundo anuncio afecta a Digital Printing Solutions, su negocio de impresión digital industrial por inyección de tinta. Esta actividad se fusionará con la de EFI Electronics, fabricante estadounidense de impresoras industriales por inyección de tinta. EFI pertenece a Siris desde 2019 y ya colabora con Agfa desde 2024. La entrada de Siris en el capital de Agfa está condicionada a que esta operación salga adelante. Está previsto que se cierre antes de final de año. Siris tendrá el 60 % de la nueva compañía y Agfa conservará el 40 %. Las actividades fusionadas deberían alcanzar una facturación conjunta de 550 millones de euros. El objetivo es crear uno de los principales grupos de impresión industrial por inyección de tinta. Ambas empresas se complementan y el mayor tamaño debería permitir reducir costes mediante economías de escala, vender más productos a los mismos clientes y crecer en nuevas zonas geográficas.

Compartir las inversiones reduce el riesgo

La operación no reducirá demasiado la exposición de Agfa a este negocio, que representa alrededor del 18 % de su facturación. Pero sí puede mejorar sus perspectivas. Al compartir con EFI las inversiones necesarias para desarrollar nuevos productos, Agfa asumirá menos riesgo que si tuviera que financiarlas por sí sola. La nueva empresa tendrá un mayor tamaño y, en principio, más capacidad de crecimiento. Esto es especialmente importante, porque otro de los negocios en los que Agfa confiaba para crecer atraviesa dificultades: en el segundo trimestre, la facturación de las membranas Zirfon, utilizadas en la industria del hidrógeno, cayó nada menos que un 77 %. ¿Hay realmente un valor oculto en Agfa? Esta es ahora la cuestión clave. 

Una situación financiera delicada

Si la operación se completa, a finales de año deberíamos conocer mejor cuánto vale realmente el nuevo negocio. La empresa conjunta podría alcanzar una valoración cercana a 900 millones de euros. Nos parece una cifra elevada para un negocio que debería facturar unos 550 millones. Además, no basta con conocer el valor de sus activos. Habrá que comprobar qué parte de la deuda de Agfa se transfiere también a la nueva compañía.Y este punto es especialmente importante, porque Agfa tiene una situación financiera delicada. Entre sus obligaciones figura un déficit de 333 millones de euros relacionado con el antiguo y generoso sistema de pensiones de sus empleados. Esa cantidad equivale a 4,5 veces la actual capitalización bursátil de la empresa. A ello se añade que Agfa continúa gastando más efectivo del que genera. Tampoco hay que olvidar que más del 20 % de su facturación todavía procede de la radiografía tradicional, mediante películas y casetes. Se trata de un negocio que está en declive estructural. El valor contable de Agfa asciende todavía a 1,49 euros por acción. Pero hace cinco años era de 3,90 euros y desde entonces no ha dejado de caer. Por eso, ese dato por sí solo no significa que la acción esté barata. La situación financiera también obliga a ser prudentes. Para renovar una línea de crédito de 180 millones de euros, la compañía tuvo que poner como garantía su negocio informático sanitario, que representa el 21 % de las ventas. Y precisamente se trata de su actividad más rentable y de su segundo motor de crecimiento.

Nuestro consejo

El rebote de la acción, cuyo valor razonable estimamos en 0,80 euros por acción, podría prolongarse todavía a corto plazo. Ese potencial, sin embargo, viene acompañado de riesgos financieros y operativos excepcionalmente elevados, por lo que no consideramos que compense mantener la acción, salvo con un perfil claramente especulativo. Para el resto de perfiles, creemos que el rebote actual ofrece una oportunidad para salir del valor. Acción correcta. VENDA.

Cotización en el momento del análisis: 0,431 EUR

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